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名家觀點/企業併購 慎防踩到內線交易

發布時間:民國105年01月27日

經濟日報 記者郭珈爾記錄整理


經談到內線交易,大家最關心的是怎麼判斷「重大消息何時成立」。根據證交法中的重大消息範圍及其公開方式管理辦法,重大消息成立的時點可為事實發生日、協議日、簽約日、付款日、委託日、董事會決議日,或是其他依具體事證可得到的明確日期,以日期在前面的時間點為準。
這是比較抽象的法律標準,在適用具體個案的時候還需要進一步的解釋。案件的當事人通常會抗辯說,他在買股票的時候,消息還沒成立,因此不構成內線交易。但以過去的案例來看,最高法院的判決是非常典型的寫法,強調的是消息成立的「相對性」。
參考美國聯邦最高法院的判決,判定重大消息的標準有二,一個是消息內容確定,且會影響正當的投資人(reasonable investor)如何做出決策;另一個是消息內容還不確定,但評估發生機率和影響程度後仍為重大消息的案件,例如著名的Basic Inc. v. Levinson案。
美國聯邦最高法院當年判決Basic Inc. v. Levinson案,認為消息的重大性應該依照事情發生的機率和影響層面來看。由於合併案屬於有重大影響的消息,即使失敗率很高,但如果會影響投資人決策,就算只是在初步磋商階段,都可能構成法院認定的重大消息。我們(台灣)很多判決的原則都和Basic Inc. v. Levinson案很接近。
大家可能會先想到違反內線交易的刑事責任,但還有民事責任的問題,民事賠償其實滿重的。
根據證交法第157條,違反內線交易規定者,對於當日善意從事相反買賣之人所買入、賣出該筆證券的價格,和消息公開後十個營業日收盤平均價格的差額,要負損害賠償的民事責任。情節重大者,法院甚至可將賠償額提高至三倍。
舉例來說,一間公司的董事長知道內線消息後去買股票,股東賣給他100塊,消息公布後的股票價格則為150塊。法院可以要求的賠償額,則為兩者差額(50塊)乘上當天股票的總成交量。根據2006年修訂的新法,成交量是指在市場的「全部」交易量,而不再只是董事長當時買進的數量。
刑事責任、民事責任之外,證交法還規定了減免刑責的情形。犯罪後自首,自動繳交全部犯罪所得者,並因而查獲其他正犯或共犯者,就可免除其刑責。內線交易其實不太容易查,如果企業不小心踩到紅線,在法律上還有機會減輕。
法院針對內線交易,判決標準常常是不一樣的。以金剛經作比喻,可以說是「無有定法」。任何國家的法律,通常會有兩個世界,一個是以總統公布的法律為主、由法律條文組成的世界,另一個則是法院和執法機關互動、解讀法條的世界。
兩個世界有時候比較遠,有時候比較近,兩個世界之間常常會有分歧的意見。很多內線交易案件的問題點都在兩個以上,每個法庭判斷個案的見解可能都不一樣。
法律有其明確的地方,例如何謂應受規範的內部人(insider),但更有「灰色地帶」。面對重大消息成立時間點的灰色地帶,謹慎是上策。拋開法條怎麼修得更明確的問題,如何實際面對現在的判決原則,我的建議是要更謹慎。
企業在併購前通常都會找律師幫忙,這時候應該向其諮詢涉及內線交易的問題,在每個階段都有法律人提出意見,做為決策參考。預防重於補救,事前去防範內線交易的問題會更單純,避免之後的困擾。
(中原大學講座教授、司法院前院長賴英照昨天應證交所之邀,以「內線交易與企業社會責任」為題發表演說,本文摘錄演說內容。)